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百润股份:国内鸡尾酒行业龙头,布局威士忌继续加码洋酒市场

独立客观第三方研究,为您筛选优质上市公司

证券代码:002568 综合评级:A

一、主营业务 评分:75

1、业务分析:公司主营业务为预调鸡尾酒,其是一种以蒸馏酒、发酵酒、配制酒等为基酒,加入可食用原料(如果蔬汁等)或药食两用的原料、辅料、食品添加剂,进行调配、混和的饮料酒,深受年轻人、女性等低酒精度数饮酒者的喜爱。公司旗下锐澳(RIO)品牌在国内具有很高的知名度。目前公司预调鸡尾酒的营收占比高达88.09%,毛利率约66%。公司的食用香精业务占比约10%,主要应用于食品及烟草行业,有利于产品的口味改善,旗下百润是国内十强品牌之一,毛利率亦高达65%。需要注意的是,公司的产能利用率长期以来处在30%左右的水平,对整体毛利率有一定压制。目前,公司以经销为主,营收占比超六成,全国的经销商数量1888家(2021年新增310家),随着市场开拓及渠道继续下沉,经销商数量还有进一步增长的空间。公司产品作为快消品没有明显的周期性和季节性差异,而华东区域作为公司的主战场,营收占比接近50%,明显高于其他地区。而上海更是公司的重要市场之一,因此上半年的业绩受疫情影响应该不小。公司目前有意发展威士忌业务,一方面可以作为基酒降低预调鸡尾酒原材料成本,另一方面可以弥补国产威士忌的空白(威士忌可以像白酒一样储藏,以备后续推出年份酒)。鉴于国内威士忌渗透率不高,进口增长较快,以及公司在品牌和渠道上的优势,该业务具有一定的想象空间,该业务形成规模后亦有利于公司估值的提升。

2、行业竞争格局:2020年我国酒精饮料市场规模为20756亿元,近5年国内酒精饮料市场的年复合增速为2.65%,我国的酒类市场具有极大的市场空间。以白酒为首的高度酒产量较2016年的峰值足足下降了47.3%,而预调鸡尾酒则因低酒精度数正逐渐获得年轻人的喜爱。据Euromonitor统计,2011年我国预调酒行业的消费量2.68万千升,至2020年已增至12.92万千升,近10年的行业复合增速达到18.67%。而在行业的市占率方面,经过多年发展,公司市占率从2011年的12%提升至2020年的86.8%,并自2014年起即保持着市场第一名的市占率。目前,国内预调鸡尾酒市场上还包括百加得冰锐、杰克·丹尼、和乐怡等品牌。百润股份的RIO品牌在预调酒行业具有品牌、渠道、研发、品控、产能等多方面的优势,处于绝对领先地位。不过,仍需要注意来自啤酒厂商的潜在威胁,比如重庆啤酒旗下的1664系列,虽然与公司的产品成分上有一定差异,但针对的客户群体重合度较高。公司的香精业务相对稳定,亦不是公司的核心,不做过多赘述。反倒是公司的威士忌业务值得关注。

3、行业发展前景:跟国外成熟市场相比,国内预调鸡尾酒市场尚处于发展初期,我国酒精消费仍以白酒和啤酒为主。2021年,我国白酒行业总收入6033亿元,啤酒行业总收入1600亿元,而预调酒行业收入不超过30亿元。根据公司市场研究数据显示,从人均年消费量的角度来看,我国预调酒人均年消费量2018年约为0.06升、2019年约为0.085升、2020年约为0.125升,为日本等预调鸡尾酒市场比较成熟国家预调酒人均年消费量的约0.61%、0.65%、0.84%,国内预调鸡尾酒的人均消费量仍较低,但增速较快。预调鸡尾酒酒精度低、口味多、饮用方便,适合日常生活饮用,符合现代社会快速、便利生活方式的需求,符合消费者目前的消费观念和消费习惯,终端消费者对预调鸡尾酒产品的消费需求保持高速增长的态势。同时,国内年轻的消费群体受传统酒类文化影响相对较小,出于对新事物的尝试逐步转向以预调鸡尾酒为代表的低度酒的消费,饮用情境也转变为休闲和娱乐,并逐渐渗透至日常饮用,有利于扩大国内预调鸡尾酒产品市场。

4、公司业绩增长逻辑:(1)预调鸡尾酒行业自然增长;(2)产能利用率提升;(3)产品品类拓宽;(4)销售渠道下沉。

文中方框内文字均为正文的数据补充,可作略读

·简介:成立日期:1997年;办公所在地:上海;

·业务占比:预调鸡尾酒(含气泡水)88.09%(毛利率65.85%)、食用香精10.54%(毛利率65.20%)、其他1.37%(毛利率39.75%);

·产品及用途:预调鸡尾酒主要用于日常饮用,食用香精主要用于改变食物的口味;

·销售模式:经销为主(62.38%),直销为辅(36.25%)经销商数量合计1888家。其中,预调鸡尾酒业务经销为主,直销为辅,分为线下(占预调鸡尾酒业务67.22%)、数字零售(28.35%)、即饮(4.25%)三个渠道;香精香料业务以直销为主,经销为辅;

·上下游:上游采购基酒、果汁、糖、酒瓶、瓶盖、外包装箱等,下游为经销商或终端消费者;

·主要客户:前五大客户占比16.04%;

·行业地位:国内鸡尾酒行业龙头,市占率87%(2020年数据);国内香料香精行业十强;

·竞争对手:

预调鸡尾酒:百加得、Halewood、Brown-Forman Corp、三得利株式会社、先锋领航集团等;

食用香精:爱普股份、华宝股份、青松股份、华宝国际、厦门中坤、中国波顿、芬美意、国际香料、奇华顿、德之馨等;

·行业核心竞争力:1、产品知名度;2、规模与成本优势;3、销售渠道;

·行业发展趋势:1、预调鸡尾酒市场竞争加剧:随着预调鸡尾酒快速增长的市场容量和良好的市场前景进一步体现,将必然吸引越来越多企业进入本行业,逐步带来预调鸡尾酒行业参与者数量增加、产品差异化程度降低,行业整体竞争加剧,并推动市场进一步成熟,提高预调鸡尾酒行业的市场化程度;2、预调鸡尾酒符合快节奏、便利生活方式的需求,消费场景多样化:预调鸡尾酒从消费方式上属于快消品,大多采取了275mL瓶装或330mL、500mL易拉罐包装,包装较小,便于购买、携带,也不须额外配备杯具就可以直接饮用,我国的消费场景以外出聚餐为主,独酌消费的消费者习惯仍在不断培育;3、口味多样化,饮品功能化:基于目前的预调鸡尾酒消费者所呈现出的消费习惯,预调鸡尾酒可能向口味多样化、饮品功能化等方面发展。如口味多样化方面,可推出特定的季节性特色口味,地域性特色口味,以及通过调整酒精浓度的变化产生轻重不同的口味等。此外,威士忌风格多样、口味丰富,威士忌系列预调鸡尾酒也是口味多样化的重要产品系列之一。功能性开发方面,可以研发零卡路里、无糖等系列产品;

·影响公司利润核心要素:1、GDP增长速度;2、销售费用;3、产能利用率;

二、公司治理 评分:75

1、大股东及高管:大股东刘晓东,持股比例约为40.48%,股权质押率约为14.61%。管理层年龄集中在45-55岁,薪资集中在15-140万元之间,高管及员工持股比例2.4%,激励尚可。

2、员工构成:以销售人员为主,典型的销售密集型企业,2021年人均营收145万元,人均净利润35万元,在酒类生产行业中属于中等水平。

3、机构持股:前十大流通股东包含5家公募基金,受到主流资金的高度认可。

4、股东责任(融资与分红):上市11年,累计融资73.71亿,累计分红18.40亿,分红表现一般。

·大股东:持股比例为40.48%;股权质押率:14.61%

·管理层年龄:45-55岁,高管及员工持股:2.4%

·员工总数:1951人(+329):技术210,生产223,销售1075;本科学历以上:622;

·人均产出:2021年人均营收:145万元;人均净利润:35万元;

·融资分红:2011年上市,累计融资(6次):73.71亿,累计分红:18.40亿;

三、财务分析 评分:75

1、资产负债表(重点科目):公司账面现金充裕,应收账款和存货占营业收入比例均较低,存货增长主要系烈酒业务原材料及半成品增加所致。固定资产21.32亿和在建工程2.22亿,说明公司仍在有序扩张当中。有息负债9.63亿元,以可转债为主,偿债压力不大;合同负债0.44亿,负债率约为31.51%,整体资产结构健康。

2、利润表(重点科目):2021年营收同比增长34.66%,归属净利润同比增长24.38%,主要系公司预调鸡尾酒和食用香精业务增长较快,但由于营业成本有所上升导致归属净利增长不及营收。2022年一季度,公司营收增长仅为4.14%,归属净利润同比下滑近30%,主要系疫情反复,居民消费意愿下滑,同时原材料及物流成本高企,营业成本较去年同期高5%左右,另外销售和管理费用也有一定幅度上涨。随着疫情的好转,公司的各项数据有望好转。

3、重点财务指标分析:受疫情影响,公司净资产收益率有所下滑,但整体还是处在较高的水平。毛利率仍处在60%以上的较高水平,2022年一季度受原材料及物流成本上涨影响有一定程度下滑。净利润率最近三年均维持在20%以上,2021年受政府补助减少影响,净利率下滑明显。公司总资产周转率不高,与公司的产能利用率较低有一定关系。

·资产负债表(2022年Q1):货币资金23.07,应收账款1.36,预付款0.45,存货2.70,其他流动资产0.71;投资性房地产0.31,固定资产21.32,在建工程2.22,无形资产2.30;应付账款4.77,合同负债0.44,一年内到期的非流动负债0.07应付债券9.56,股本7.51,未分利润7.69,净资产38.89,总资产56.78,负债率31.51%;会计师审计费用:180万元;

·利润表(2022年Q1):营业收入5.39(+4.14%),营业成本2.02,销售费用1.38(+17.62%),管理费用0.36(+53.86%),研发费用0.18(+33.22%);净利润0.92(-29.94%);

·核心指标(2019-2022年Q1):净资产收益率:15.08%、23.82%、19.25%、2.39%;每股收益:0.58、0.73、0.89、0.12;毛利率:68.27%、65.50%、65.43%、62.51%;净利润率:20.45%、27.79%、25.67%、17.03%;总资产周转率:0.59、0.60、0.55、0.10;

四、成长性及估值分析 评分:60

1、成长性:公司所处的酒精饮料市场行业空间巨大,且仍维持一定的增长性。尤其是在预调鸡尾酒领域,国内市场基数较低,平均消费量较文化背景相似的日本仍有极大的差距,我国市在该细分领域仍有较大的成长空间。另外,公司的威士忌业务也在一定程度上弥补了国内市场的空白,有望成为公司的第二条增长曲线,当然也需要较长的时间来培养消费习惯。

2、估值水平:根据酒类行业和公司历史业绩情况赋予公司25-35倍的估值。

3、发展潜力:公司几乎垄断了我国的预调鸡尾酒业务,整个市场空间目前不足30亿,短期看仍有较大成长性。而威士忌业务的成熟仍需加以时日,具有较高的不确定性。目前在国内亦没有可参照对比标的,公司发展潜力需持续跟踪。

·预测假设:营收增长:-10%、40%、30%;净利润率:17%、25%、26%

·营收假设:2022E:23;2023E:33;2024E:43;

·净利假设:2022E:4;2023E:8;2024E:11;(即达到条件时对应市值,须根据实际数据调整)

·市盈率假设:25-35倍

·2024年估值假设:270-390亿;当前估值假设:140-200亿(基于25%/年收益预期);价格区间:16-19元/股(未除权、除息);

五、投资逻辑及风险提示

1、投资逻辑:(1)公司是行业细分领域龙头;(2)国内预调鸡尾酒市场仍有较大成长空间;

2、核心竞争力:(1)全产业链优势;(2)品牌优势;(3)研发创新优势。

3、风险提示:(1)食品安全风险;(2)行业竞争加剧风险;(3)新冠疫情风险。

·核心竞争力

1、全产业链优势

公司全产业链布局具有一定规模,战略性协同效应逐步显现,预调鸡尾酒和香精香料业务在基础技术研究、新产品开发、供应链管理等方面共享资源、协同增效。公司烈酒基地的建成降低了预调鸡尾酒产品成本,使产品可控度高、可追溯性强,产品安全更有保障。

2、品牌优势

公司持续加大品牌推广力度,旗下RIO(锐澳)在国内具有很高的知名度,在行业中市占率排名第一,品牌优势明显。百润作为中国香料香精行业十强企业同样具有一定的品牌价值。

3、研发创新优势

公司深耕香料香精行业二十余年,是行业内高新技术企业,对食品饮料口味发展趋势研究自成体系。在鸡尾酒研发中能够充分发挥香精香料业务已积累的产品、技术等优势,针对性地研发符合消费者群体口感需求的预调鸡尾酒产品。

·风险提示

1、食品安全风险

公司主要产品包括预调鸡尾酒和食用香精,产品质量安全均关系到消费者健康。公司在采购、生产、销售、服务等各个环节严格执行相关标准,保证食品安全质量。

2、行业竞争加剧风险

预调鸡尾酒行业发展迅速,市场容量不断扩张,行业内原有企业逐步提升的同时,不断有新的企业涉足预调鸡尾酒行业,行业竞争逐步显现。

3、新冠疫情风险

近期国内新冠疫情反复,动态清零政策保持常态化,对经济运行产生不确定影响,公司的经营、建设等也面临一定风险。

六、公司总评 (总分73.5)

百润股份成立于1997年,从一家香精香料工厂起家,经过20多年的发展,基本已经垄断了国内预调鸡尾酒市场,是当之无愧的行业龙头。而我国的人均消费量与日本相比仍有极大的成长空间,越来越多的女性和年轻消费者将是主要驱动力。此外,公司布局了威士忌业务,作为全球消费量最大的烈酒之一,近年来我国进口量增长明显,今后的市场具有一定的想象空间。同时,威士忌也是预调鸡尾酒的原料之一,一定程度上能降低生产成本。公司股价近几年有两波十倍以上的增长,股性较强,波动较大。单就股价而言,目前仍处在偏高位置,可持续关注公司基本面变化。

评级标准:AAA≥85、AA:77-84、A:70-76;BBB:60-69,BB:55-59,B:50-54;CCC及以下≤49

郑重声明:评级及评分仅为个人观点,在任何情况下,本报告中的信息或意见均不构成对任何人的证券买卖建议,对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。

独立客观第三方研究,为您筛选优质上市公司

证券代码:002568 综合评级:A

一、主营业务 评分:75

1、业务分析:公司主营业务为预调鸡尾酒,其是一种以蒸馏酒、发酵酒、配制酒等为基酒,加入可食用原料(如果蔬汁等)或药食两用的原料、辅料、食品添加剂,进行调配、混和的饮料酒,深受年轻人、女性等低酒精度数饮酒者的喜爱。公司旗下锐澳(RIO)品牌在国内具有很高的知名度。目前公司预调鸡尾酒的营收占比高达88.09%,毛利率约66%。公司的食用香精业务占比约10%,主要应用于食品及烟草行业,有利于产品的口味改善,旗下百润是国内十强品牌之一,毛利率亦高达65%。需要注意的是,公司的产能利用率长期以来处在30%左右的水平,对整体毛利率有一定压制。目前,公司以经销为主,营收占比超六成,全国的经销商数量1888家(2021年新增310家),随着市场开拓及渠道继续下沉,经销商数量还有进一步增长的空间。公司产品作为快消品没有明显的周期性和季节性差异,而华东区域作为公司的主战场,营收占比接近50%,明显高于其他地区。而上海更是公司的重要市场之一,因此上半年的业绩受疫情影响应该不小。公司目前有意发展威士忌业务,一方面可以作为基酒降低预调鸡尾酒原材料成本,另一方面可以弥补国产威士忌的空白(威士忌可以像白酒一样储藏,以备后续推出年份酒)。鉴于国内威士忌渗透率不高,进口增长较快,以及公司在品牌和渠道上的优势,该业务具有一定的想象空间,该业务形成规模后亦有利于公司估值的提升。

2、行业竞争格局:2020年我国酒精饮料市场规模为20756亿元,近5年国内酒精饮料市场的年复合增速为2.65%,我国的酒类市场具有极大的市场空间。以白酒为首的高度酒产量较2016年的峰值足足下降了47.3%,而预调鸡尾酒则因低酒精度数正逐渐获得年轻人的喜爱。据Euromonitor统计,2011年我国预调酒行业的消费量2.68万千升,至2020年已增至12.92万千升,近10年的行业复合增速达到18.67%。而在行业的市占率方面,经过多年发展,公司市占率从2011年的12%提升至2020年的86.8%,并自2014年起即保持着市场第一名的市占率。目前,国内预调鸡尾酒市场上还包括百加得冰锐、杰克·丹尼、和乐怡等品牌。百润股份的RIO品牌在预调酒行业具有品牌、渠道、研发、品控、产能等多方面的优势,处于绝对领先地位。不过,仍需要注意来自啤酒厂商的潜在威胁,比如重庆啤酒旗下的1664系列,虽然与公司的产品成分上有一定差异,但针对的客户群体重合度较高。公司的香精业务相对稳定,亦不是公司的核心,不做过多赘述。反倒是公司的威士忌业务值得关注。

3、行业发展前景:跟国外成熟市场相比,国内预调鸡尾酒市场尚处于发展初期,我国酒精消费仍以白酒和啤酒为主。2021年,我国白酒行业总收入6033亿元,啤酒行业总收入1600亿元,而预调酒行业收入不超过30亿元。根据公司市场研究数据显示,从人均年消费量的角度来看,我国预调酒人均年消费量2018年约为0.06升、2019年约为0.085升、2020年约为0.125升,为日本等预调鸡尾酒市场比较成熟国家预调酒人均年消费量的约0.61%、0.65%、0.84%,国内预调鸡尾酒的人均消费量仍较低,但增速较快。预调鸡尾酒酒精度低、口味多、饮用方便,适合日常生活饮用,符合现代社会快速、便利生活方式的需求,符合消费者目前的消费观念和消费习惯,终端消费者对预调鸡尾酒产品的消费需求保持高速增长的态势。同时,国内年轻的消费群体受传统酒类文化影响相对较小,出于对新事物的尝试逐步转向以预调鸡尾酒为代表的低度酒的消费,饮用情境也转变为休闲和娱乐,并逐渐渗透至日常饮用,有利于扩大国内预调鸡尾酒产品市场。

4、公司业绩增长逻辑:(1)预调鸡尾酒行业自然增长;(2)产能利用率提升;(3)产品品类拓宽;(4)销售渠道下沉。

文中方框内文字均为正文的数据补充,可作略读

·简介:成立日期:1997年;办公所在地:上海;

·业务占比:预调鸡尾酒(含气泡水)88.09%(毛利率65.85%)、食用香精10.54%(毛利率65.20%)、其他1.37%(毛利率39.75%);

·产品及用途:预调鸡尾酒主要用于日常饮用,食用香精主要用于改变食物的口味;

·销售模式:经销为主(62.38%),直销为辅(36.25%)经销商数量合计1888家。其中,预调鸡尾酒业务经销为主,直销为辅,分为线下(占预调鸡尾酒业务67.22%)、数字零售(28.35%)、即饮(4.25%)三个渠道;香精香料业务以直销为主,经销为辅;

·上下游:上游采购基酒、果汁、糖、酒瓶、瓶盖、外包装箱等,下游为经销商或终端消费者;

·主要客户:前五大客户占比16.04%;

·行业地位:国内鸡尾酒行业龙头,市占率87%(2020年数据);国内香料香精行业十强;

·竞争对手:

预调鸡尾酒:百加得、Halewood、Brown-Forman Corp、三得利株式会社、先锋领航集团等;

食用香精:爱普股份、华宝股份、青松股份、华宝国际、厦门中坤、中国波顿、芬美意、国际香料、奇华顿、德之馨等;

·行业核心竞争力:1、产品知名度;2、规模与成本优势;3、销售渠道;

·行业发展趋势:1、预调鸡尾酒市场竞争加剧:随着预调鸡尾酒快速增长的市场容量和良好的市场前景进一步体现,将必然吸引越来越多企业进入本行业,逐步带来预调鸡尾酒行业参与者数量增加、产品差异化程度降低,行业整体竞争加剧,并推动市场进一步成熟,提高预调鸡尾酒行业的市场化程度;2、预调鸡尾酒符合快节奏、便利生活方式的需求,消费场景多样化:预调鸡尾酒从消费方式上属于快消品,大多采取了275mL瓶装或330mL、500mL易拉罐包装,包装较小,便于购买、携带,也不须额外配备杯具就可以直接饮用,我国的消费场景以外出聚餐为主,独酌消费的消费者习惯仍在不断培育;3、口味多样化,饮品功能化:基于目前的预调鸡尾酒消费者所呈现出的消费习惯,预调鸡尾酒可能向口味多样化、饮品功能化等方面发展。如口味多样化方面,可推出特定的季节性特色口味,地域性特色口味,以及通过调整酒精浓度的变化产生轻重不同的口味等。此外,威士忌风格多样、口味丰富,威士忌系列预调鸡尾酒也是口味多样化的重要产品系列之一。功能性开发方面,可以研发零卡路里、无糖等系列产品;

·影响公司利润核心要素:1、GDP增长速度;2、销售费用;3、产能利用率;

二、公司治理 评分:75

1、大股东及高管:大股东刘晓东,持股比例约为40.48%,股权质押率约为14.61%。管理层年龄集中在45-55岁,薪资集中在15-140万元之间,高管及员工持股比例2.4%,激励尚可。

2、员工构成:以销售人员为主,典型的销售密集型企业,2021年人均营收145万元,人均净利润35万元,在酒类生产行业中属于中等水平。

3、机构持股:前十大流通股东包含5家公募基金,受到主流资金的高度认可。

4、股东责任(融资与分红):上市11年,累计融资73.71亿,累计分红18.40亿,分红表现一般。

·大股东:持股比例为40.48%;股权质押率:14.61%

·管理层年龄:45-55岁,高管及员工持股:2.4%

·员工总数:1951人(+329):技术210,生产223,销售1075;本科学历以上:622;

·人均产出:2021年人均营收:145万元;人均净利润:35万元;

·融资分红:2011年上市,累计融资(6次):73.71亿,累计分红:18.40亿;

三、财务分析 评分:75

1、资产负债表(重点科目):公司账面现金充裕,应收账款和存货占营业收入比例均较低,存货增长主要系烈酒业务原材料及半成品增加所致。固定资产21.32亿和在建工程2.22亿,说明公司仍在有序扩张当中。有息负债9.63亿元,以可转债为主,偿债压力不大;合同负债0.44亿,负债率约为31.51%,整体资产结构健康。

2、利润表(重点科目):2021年营收同比增长34.66%,归属净利润同比增长24.38%,主要系公司预调鸡尾酒和食用香精业务增长较快,但由于营业成本有所上升导致归属净利增长不及营收。2022年一季度,公司营收增长仅为4.14%,归属净利润同比下滑近30%,主要系疫情反复,居民消费意愿下滑,同时原材料及物流成本高企,营业成本较去年同期高5%左右,另外销售和管理费用也有一定幅度上涨。随着疫情的好转,公司的各项数据有望好转。

3、重点财务指标分析:受疫情影响,公司净资产收益率有所下滑,但整体还是处在较高的水平。毛利率仍处在60%以上的较高水平,2022年一季度受原材料及物流成本上涨影响有一定程度下滑。净利润率最近三年均维持在20%以上,2021年受政府补助减少影响,净利率下滑明显。公司总资产周转率不高,与公司的产能利用率较低有一定关系。

·资产负债表(2022年Q1):货币资金23.07,应收账款1.36,预付款0.45,存货2.70,其他流动资产0.71;投资性房地产0.31,固定资产21.32,在建工程2.22,无形资产2.30;应付账款4.77,合同负债0.44,一年内到期的非流动负债0.07应付债券9.56,股本7.51,未分利润7.69,净资产38.89,总资产56.78,负债率31.51%;会计师审计费用:180万元;

·利润表(2022年Q1):营业收入5.39(+4.14%),营业成本2.02,销售费用1.38(+17.62%),管理费用0.36(+53.86%),研发费用0.18(+33.22%);净利润0.92(-29.94%);

·核心指标(2019-2022年Q1):净资产收益率:15.08%、23.82%、19.25%、2.39%;每股收益:0.58、0.73、0.89、0.12;毛利率:68.27%、65.50%、65.43%、62.51%;净利润率:20.45%、27.79%、25.67%、17.03%;总资产周转率:0.59、0.60、0.55、0.10;

四、成长性及估值分析 评分:60

1、成长性:公司所处的酒精饮料市场行业空间巨大,且仍维持一定的增长性。尤其是在预调鸡尾酒领域,国内市场基数较低,平均消费量较文化背景相似的日本仍有极大的差距,我国市在该细分领域仍有较大的成长空间。另外,公司的威士忌业务也在一定程度上弥补了国内市场的空白,有望成为公司的第二条增长曲线,当然也需要较长的时间来培养消费习惯。

2、估值水平:根据酒类行业和公司历史业绩情况赋予公司25-35倍的估值。

3、发展潜力:公司几乎垄断了我国的预调鸡尾酒业务,整个市场空间目前不足30亿,短期看仍有较大成长性。而威士忌业务的成熟仍需加以时日,具有较高的不确定性。目前在国内亦没有可参照对比标的,公司发展潜力需持续跟踪。

·预测假设:营收增长:-10%、40%、30%;净利润率:17%、25%、26%

·营收假设:2022E:23;2023E:33;2024E:43;

·净利假设:2022E:4;2023E:8;2024E:11;(即达到条件时对应市值,须根据实际数据调整)

·市盈率假设:25-35倍

·2024年估值假设:270-390亿;当前估值假设:140-200亿(基于25%/年收益预期);价格区间:16-19元/股(未除权、除息);

五、投资逻辑及风险提示

1、投资逻辑:(1)公司是行业细分领域龙头;(2)国内预调鸡尾酒市场仍有较大成长空间;

2、核心竞争力:(1)全产业链优势;(2)品牌优势;(3)研发创新优势。

3、风险提示:(1)食品安全风险;(2)行业竞争加剧风险;(3)新冠疫情风险。

·核心竞争力

1、全产业链优势

公司全产业链布局具有一定规模,战略性协同效应逐步显现,预调鸡尾酒和香精香料业务在基础技术研究、新产品开发、供应链管理等方面共享资源、协同增效。公司烈酒基地的建成降低了预调鸡尾酒产品成本,使产品可控度高、可追溯性强,产品安全更有保障。

2、品牌优势

公司持续加大品牌推广力度,旗下RIO(锐澳)在国内具有很高的知名度,在行业中市占率排名第一,品牌优势明显。百润作为中国香料香精行业十强企业同样具有一定的品牌价值。

3、研发创新优势

公司深耕香料香精行业二十余年,是行业内高新技术企业,对食品饮料口味发展趋势研究自成体系。在鸡尾酒研发中能够充分发挥香精香料业务已积累的产品、技术等优势,针对性地研发符合消费者群体口感需求的预调鸡尾酒产品。

·风险提示

1、食品安全风险

公司主要产品包括预调鸡尾酒和食用香精,产品质量安全均关系到消费者健康。公司在采购、生产、销售、服务等各个环节严格执行相关标准,保证食品安全质量。

2、行业竞争加剧风险

预调鸡尾酒行业发展迅速,市场容量不断扩张,行业内原有企业逐步提升的同时,不断有新的企业涉足预调鸡尾酒行业,行业竞争逐步显现。

3、新冠疫情风险

近期国内新冠疫情反复,动态清零政策保持常态化,对经济运行产生不确定影响,公司的经营、建设等也面临一定风险。

六、公司总评 (总分73.5)

百润股份成立于1997年,从一家香精香料工厂起家,经过20多年的发展,基本已经垄断了国内预调鸡尾酒市场,是当之无愧的行业龙头。而我国的人均消费量与日本相比仍有极大的成长空间,越来越多的女性和年轻消费者将是主要驱动力。此外,公司布局了威士忌业务,作为全球消费量最大的烈酒之一,近年来我国进口量增长明显,今后的市场具有一定的想象空间。同时,威士忌也是预调鸡尾酒的原料之一,一定程度上能降低生产成本。公司股价近几年有两波十倍以上的增长,股性较强,波动较大。单就股价而言,目前仍处在偏高位置,可持续关注公司基本面变化。

评级标准:AAA≥85、AA:77-84、A:70-76;BBB:60-69,BB:55-59,B:50-54;CCC及以下≤49

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