长城证券发布投资研究报告，评级: 推荐。
山西汾酒(600809)
核心观点
事项：3月19日，山西竹叶青大健康产业团队出征大会在山西杏花村汾酒集团总部举行，《山西竹叶青大健康产业项目改革方案》经山西省委省政府、省国资委和汾酒集团审议通过。
竹叶青大健康产业项目的发展正当其时。竹叶青的健康概念迎合当下喝好酒和健康化的消费需求，一是没有任何动物性成分，只选用名贵中草药，二是不主张激进的功能性，而注重人体自身的调理，打造“草本健康概念”。竹叶青大健康项目受到省政府的高度重视，竹叶青将依托山西省的中药材资源和特色产业集群开拓高质量的发展道路。竹叶青将实行“事业合伙人制”，构建“市场选聘+股权激励+项目投资+风险基金”一体化配套机制，通过市场化的考核机制降低费效比。
行业集中度较低，竹叶青具有品牌优势。2018年，保健酒行业规模在297亿元，同比增长4%，总产量89万千升，同比增长7.9%。目前行业集中度较低，第一梯队为劲酒（36%）、椰岛鹿龟酒（6.4%）、竹叶青（5.8%）、黄金酒（4.9%）等全国性品牌；第二梯队致中和、张裕三鞭酒、宁夏红枸杞等是区域性品牌；第三梯队则是松茸酒、十足全蝎酒、无比养生酒等。我们认为相对竞争对手，竹叶青具有更强的品牌优势，未来将受益汾酒品牌回归。
重点开拓南方消费大省。2019年12月，汾酒专门在三亚召开“长三角珠三角重点市场营销工作推进会”，将江苏、浙江、上海、安徽、广东等5省份35城被汾酒划定为长江以南核心市场重点布局，确立三年平均增速超50%的目标，创造长江以南增长极。在江浙沪皖粤五省关键岗位，公司导入竞聘上岗方式，从全国各地抽调不少于20名优秀城市经理。而且，我们认为汾酒在广东市场上还具有特殊优势，由于保健酒和露酒在广东有一定的消费基础，因此公司竹叶青系列在消费者中接受度高。
盈利预测与投资建议。新基建周期到来，商务活动高增，我们预计山西汾酒未来3-4年将维持高增长，我们维持上一次预测，预计公司20、21年收入分别为141、165亿，净利润分别为26、34亿，EPS分别为2.98、3.87元。给予20年PE43倍，目标价128元，尚有54%空间，维持“推荐”评级。
风险提示：食品安全问题，经济大幅波动，省外竞争激烈等。
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