文/睿城
A股白酒18家上市公司，说起好学生是贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒上榜。说起差等生，是皇台酒业、金种子酒、金徽酒业等公司，因这几家公司有多年归母净利润或扣非净利润亏损经历。谈到调皮捣蛋的学生，指的是舍得酒业、酒鬼酒、水井坊公司，当年酒鬼酒的塑化剂事件影响整个市场，舍得酒业的史上最贵ST股给投资者留下很深印象。
而白酒公司中存在感低的一家公司，恐怕口子窖能算其一，它的营收和净利润在行业中处于中游位置。或许正因处于中间档位，它的关注度不太高。但论优点，口子窖的毛利率水平在行业中居前，主打高端白酒，拥有窖藏30年的经典酒品；同时不足之处是近些年成长速度略微放缓，致使估值水平相对低。
毛利率白酒企业居前
主打高端白酒
从披露中报的毛利率水平来看，A股18家白酒企业的平均毛利率为68.65%，毛利率在70%以上的共有11家公司，贵州茅台是唯一毛利率在90%以上的公司。
口子窖毛利率为74.76%，在A股中排名第9，但其与第8名五粮液的74.96%和第7名山西汾酒的74.99%分析，这三者数值过于接近，甚至说它们并列第7名也不足为过。五粮液和山西汾酒是白酒中营收、净利润排名前四的企业，而口子窖的毛利率水平和它们在同一起跑线。
另外，2020年的口子窖毛利率为75.17%，市场排名第7位；2019年为74.97%，排在第8位。这两年多来口子窖的毛利率在小空间震荡，但绝不是毛利率水平大幅下挫的状况。而且口子窖毛利率水平在白酒企业中是居前的，目前毛利率第一梯队为贵州茅台、泸州老窖、水井坊等公司，口子窖平均75%的毛利率水平，可谓是第二梯队。
表：白酒企业2019年以来毛利率对比
来源：懂酒谛、Choice
从产品项目构成看，口子窖包括低档白酒、高档白酒和中档白酒。2017年至2020年年报数据显示，口子窖高端白酒是公司营业收入的绝对主力，比重呈现提升态势。营收利润构成中，口子窖高档白酒从2017年占比的96.84%提升至2020年的98.52%。而这四年以来低档白酒占公司平均营收利润不足0.7%，这可以看出30元以下低档白酒不是公司业务发展主力。营业利润数值来看，口子窖2020年实现29.32亿元，低档和中档白酒营业利润共计还不到0.5亿元。
表：口子窖2017年至2020年营业利润占比
来源：懂酒谛、Choice
唯一兼香型白酒
30年珍藏高档白酒上千元
A股白酒口感品类阵营，主要分为酱香型、浓香型、清香型，口子窖在18家白酒企业中唯一主打兼香型，2009年12月，公司成为全国白酒标准化技术委员会兼香型白酒分技术委员会秘书处承担单位。
根据资料介绍，口子窖酒具有复合兼香，妙聚五味的风格特征。三香，即：浓头，酱尾，中间清，且有空杯留香的特点。五味，浓香之柔顺，酱香之醇厚，清香之淡雅，芝麻香，豌豆香喷香。口子窖酒品的原料丰富，除了酱香型主要的高粱以外，还有大米、玉米、糯米、小麦、大麦和豌豆这几种农作物。
口子窖融合了浓香、酱香等多种香型口感特色，其中酱香型是近些年人气度很高的一种口味，适合现在对于科学饮食的需要以及健康的要求。公司主要产品系列包括口子窖、原酒封藏、口子美酒、老口子、口子坊等系列。口子窖单品价格比较高的其中一款白酒产品是30年型52度高度白酒，产地安徽省淮北市，金黄色瓶体，外包装非常精致。官方指导价为1699元，指导价格比飞天茅台53度还要高，由于其产量有限，可谓是口子窖中的珍藏品。
安徽第二著名酒企
成长速度略微放缓
安徽省上市白酒企业有古井贡酒、口子窖、迎驾贡酒和金种子酒四家。从营业收入和净利润来看，口子窖一直紧随古井贡酒，是当地知名酒企。
口子窖2018年营业收入是古井贡酒的50%，但从2019年开始古井贡酒把两者差距拉大，到今年上半年营收只为古井贡酒的32%。口子窖一直保持本地酒企第二名的身份，可第三名迎驾贡酒在今年速度加快，营业收入达到20.86亿元，与口子窖的差距缩小至2亿元以内。
表：安徽省酒企2018年以来营业收入
来源：懂酒谛、Choice
归母净利润来看，2018年是口子窖的光荣时刻，高毛利率产品和良好的经销管理水平，当年取得净利润15.33亿元，与古井贡酒相差不到2亿元，2018年后差距扩大。金种子酒2019年和2021年上半年均亏损，在安徽上市四大酒企中垫底。迎驾贡酒今年高成长，录得净利润5.91亿元，与口子窖只差0.96亿元。
表：安徽省酒企2018年以来归母净利润
来源：懂酒谛、Choice
口子窖净利润增速从2019年开始被迎驾贡酒赶超，2020年口子窖经历下滑25.84%，而迎驾贡酒上涨2.47%，今年上半年两者净利润增速差距更是扩大至36.29%。
迎驾贡酒在今年白酒股中如黑马爆发，但数据发现仍可看出，迎驾贡酒今年上半年的毛利率为65.90%，相较2020年底的67.13%下降了1.23%，而口子窖仅下滑了0.41%。口子窖的毛利率水平处于第二梯队，且和古井贡酒非常接近。上市酒企的毛利率水平基本可反映出该公司在行业中地位，迎驾贡酒与口子窖毛利率相差接近9%，还不太能支撑迎驾贡酒大跨步超越口子窖。
整体来看，口子窖依旧可保持安徽酒企第二名的地位，危机是与古井贡酒差距加大，且2019年以来成长速度放缓是不争的事实。公司需在省内市场保住份额，省外市场扩大份额，进而提高市场占有率。与此同时，公司也再加快一企三园建设。口子产业园一期制取车间全部顺利投产，产能逐步释放下将有更优质的基酒储备支撑未来中长期发展。